第一順位担保権と第二順位担保権：担保資産が売却されたとき誰が最初に弁済を受けるのか

第一順位担保権とは、特定の資産に対して登録された最上位順位の請求権です。借り手が債務を履行できずにその資産が売却された場合、売却代金は第二順位担保権やその他の劣後請求権が弁済を受ける前に、第一順位担保権者へ配分されます。

したがって「第一」という語は法的な優先順位を指すものであり、ローンの規模や、債権者が最初に返済を受けられるという期待を指すものではありません。優先順位は法的に登録された地位に従うため、金額の小さい第一順位担保権が、はるかに大きな第二順位担保権より上位に位置することもあります。

この区別は、同一の担保が複数の請求権を支えている場合に常に重要となります。売却代金がすべての債権者を満足させるのに十分であれば、担保順位が経済的な結果に影響しないこともあります。代金が不足する場合、順位が損失の発生箇所を決定します。

担保付債権者とは何か

担保付債権者とは、その請求権が特定の資産または資産プールに法的に結び付けられている債権者です。

この地位は、請求権を支える専用の担保を持たない無担保債権者とは異なります。借り手が支払い不能となった場合、担保付債権者は担保に供された資産と、それに対して登録された優先順位に依拠できます。一方、無担保債権者は借り手に残る一般財産と、適用される債権者順位に依存します。

担保付であること自体が、問題のすべてに答えるわけではありません。債権者は担保付でありながら、同一資産について他の担保付債権者に劣後することもあり得ます。ここで第一順位担保権と第二順位担保権の区別が決定的になります。

同一の担保について、第一順位担保権は第二順位担保権に優先します。

ある1台の機械に対して2名の債権者が有効な登録請求権を有していると仮定します。第一順位担保権者の債権額は100,000 USD、第二順位担保権者の債権額は60,000 USDです。機械が売却された場合、純売却代金のうち最初の100,000 USDが第一順位債権に充てられ、その後に第二順位担保権者が残余価値を受け取る権利を得ます。

したがって第二順位担保権も真の担保保護ではありますが、それは残余的な保護です。その回収額は資産価値のみならず、自らより上位の債権者に対する債務額にも左右されます。

そのため第二順位のエクスポージャーは、担保価値の下落に特に敏感です。売却代金が20%減少しても、すべての債権者の回収額が20%減るとは限りません。第一順位債権は全額弁済されたまま、第二順位債権が不足額の大部分または全部を負担することがあり得ます。

シニア担保付ローンとは、債権者順位において上位の優先順位を持つ担保に裏付けられたローンです。

「担保付」とは、そのローンが特定の担保資産によって支えられていることを意味します。「シニア」とは、その請求権が同一担保に対する劣後請求権より上位に位置することを意味します。実務上、シニア担保付ローンは一般に第一順位担保権のポジションに対応します。

この語は債務の種類を表すものであり、返済の保証ではありません。担保の価値が、執行費用控除後のシニア債権残高を下回る場合、シニア担保付債権者であっても債務額を下回る回収にとどまることがあります。

だからこそ、順位と担保価値は別個に検討する必要があります。優先順位は誰が最初に弁済されるかを決めます。資産が予想より低い価格で売却された場合に、追加の代金を生み出すわけではありません。

担保権の優先順位は法的な地位であり、単に当事者間の私的な了解ではありません。

具体的な登録制度は法域や資産の種類によって異なりますが、原則は同じです。債権者が競合する請求権に対して意図した優先順位に依拠するためには、担保権が適切に設定され、記録されていなければなりません。

融資契約の署名が先だったから自分が「第一順位」だと考えている債権者でも、他の請求権が法的に先に対抗要件を具備または登録されていれば、第一順位を持たないことがあります。また、書類作成に誤りがあるか未登録の担保権は、貸し手が期待した保護をもたらさない場合もあります。

8lendsにおける担保代理人（コラテラル・エージェント）による優先順位の記録方法

8lendsでは、担保に設備、車両、不動産、在庫などの実物資産（RWA）を含めることができます。バーゼルに拠点を置くMaclear AGが独立したCollateral Agent（担保代理人）として機能し、40+の基準にわたるデューデリジェンスの一環として、担保評価と法的登録に責任を負います。

Maclear AGはスイスの自主規制枠組みの中でPolyReg SROの監督下にあり、FINMAがそのSRO枠組みを監督しています。その担保代理人としての役割は、プラットフォーム運営者であり、FSA SVGの監督を受けるVASPであるAlpha Systems LLCとは分離されています。

投資家にとって重要な点は、登録された担保が存在することが自動的に第一順位担保権のポジションを意味すると想定しないことです。関連する問いは、その請求権の明示された順位と、同一資産に対して他の債権者が担保権を登録しているかどうかです。

8lendsは、すべてのローンが第一順位担保権として組成されているとは述べていません。また入手可能な商品情報も、プラットフォーム全体における第一順位・第二順位構造の比率を示していません。したがって優先順位は、「担保付」という語から推測するのではなく、個別のローン書類や案件情報から読み取る必要があります。

優先順位の効果は、回収のウォーターフォール（滝式配分）を通じて最も明確になります。

以下はあくまで例示的な例であり、実際の8lendsローンを表すものではありません。1つの担保資産が3つの請求権を支えていると仮定します。100,000 USDの第一順位担保権、60,000 USDの第二順位担保権、40,000 USDの無担保債権です。執行費用、法務費用、評価費用、管理費用は合計10,000 USDで、債権者ウォーターフォールの開始前に売却代金から控除されます。

シナリオA — 十分な回収価値の場合

資産が150,000 USDで売却されたと仮定します。

執行費用控除後の純代金は次のとおりです。

150,000 − 10,000 = 140,000 USD

ウォーターフォールは順番に作用します。

• 1.第一順位担保権者は債権額100,000 USDの全額を受領します。残る純代金は40,000 USDです。
• 2.第二順位担保権者は、債権額が60,000 USDであるにもかかわらず、残りの40,000 USDを受領します。したがって20,000 USDの不足が生じます。
• 3.無担保債権者は0 USDを受領します。第二順位への支払い後に売却代金が残らないためです。

第一順位と第二順位の債権合計は160,000 USDですが、執行費用控除後に残るのは140,000 USDのみです。

したがって第一順位担保権は全額弁済されます。第二順位担保権が最初に不足額を負担します。無担保債権は担保売却代金から何も受け取りません。

シナリオB — 回収価値が低下した場合

次に、同じ資産の売却代金が90,000 USDにとどまったと仮定します。

同じ10,000 USDの執行費用を控除すると、

90,000 − 10,000 = 80,000 USD

第一順位担保権者の債権額は100,000 USDですが、利用可能な80,000 USDのみを受領します。不足額は20,000 USDです。

第二順位担保権には何も残らないため、受領額は0 USDです。

無担保債権も0 USDを受領します。

このシナリオは優先順位の限界を示しています。第一順位担保権者が依然として最初に弁済されますが、シニア債権を満足させるだけの資金がありません。優先順位は支払いの順序を決定するものであり、回収額を保証するものではありません。

両シナリオを通じて、売却代金が減少するにつれ、下位順位の請求権がより早く、より急激に損失を負担します。第一順位担保権は劣後請求権に比べて回収リスクを低減しますが、それを排除するものではありません。これらの計算はウォーターフォールの仕組みを説明するものであり、実際のローンにおける回収を予測するものではありません。

請求権の優先順位は支払いの順序を決定するものであり、支払いに利用できる金額を決定するものではありません。第一順位担保権のポジションは部分回収のリスクを低減しますが、除去するものではありません。売却代金が十分に低い場合、シニア担保付債権であっても全額を下回る弁済となることがあります。第二順位担保権と無担保債権は最初に、かつ不均衡に大きく損失を負担します。担保順位にかかわらず、元本にはリスクが残ります。

この順位は、債権額の大きさや、どの債権者が自分が先だと非公式に考えているかによって生じるものではありません。担保権の法的な設定と登録に従います。未登録または書類作成に誤りのある請求権は、当事者がそう意図していたというだけでは優先順位を得られません。

「担保付」という語だけでは優先順位を確定できません。

ローンを第一順位担保権付として扱う前に、投資家は担保権の明示された順位、同一担保に対して他の債権者が既に登録された請求権を有しているか、そして書類がローンを支える特定資産を特定しているかを確認すべきです。

また、担保価値と債権順位を区別することも重要です。価値の高い資産であっても、その前に大きな第一順位債権が存在すれば、第二順位担保権者にとっては弱い保護にしかなりません。

8lendsでは、担保登録とデューデリジェンスは独立したCollateral Agentを通じて処理されますが、それをすべての案件が第一順位担保権付であるという一律の想定に置き換えるべきではありません。優先順位は個別ローンのレベルで確認する必要があります。

当プラットフォームは決済にBaseネットワーク上のデジタル米ドルを使用していますが、決済の仕組みが担保権の優先順位を変えることはありません。優先順位は、裏付けとなる実物資産に対する担保権の法的登録から生じます。

第一順位担保権のポジションは全額回収を保証するのか

いいえ。第一順位担保権が保証するのは請求権の優先順位であり、元本の全額回収ではありません。

担保が執行費用と第一順位担保権残高の全額を賄うのに十分な価格で売却されれば、下位順位の債権者が何かを受け取る前に第一順位担保権者は全額弁済を受けられます。しかし純売却代金が第一順位債権自体を下回る場合、シニア債権者も損失を負担します。

これはまさに90,000 USDのシナリオが示すところです。10,000 USDの費用を控除した後、100,000 USDの第一順位債権に対して80,000 USDしか残りません。

したがって担保の質、評価、執行可能性、シニア債務の金額は依然として重要です。請求権が最上位の優先順位を有している場合でも、元本にはリスクが残ります。

第一順位担保権という地位は、担保が売却された際に債権者の立場を実質的に改善し得ますが、優先順位が損失リスクを取り除くわけではありません。回収は依然として実際の純売却代金に依存し、その代金はシニア担保付債権にとってさえ不十分となる場合があります。担保順位にかかわらず、元本にはリスクが残ります。