Fremdkapitalinvestments erklärt: eine Systematik nach Funktionsweise

Ein Fremdkapitalinvestment versetzt den Anleger in die Position eines Gläubigers, nicht eines Eigentümers. Das Geld kann an einen Staat, ein Unternehmen, eine Bank, einen verwalteten Fonds oder ein einzelnes Unternehmen fließen. In jedem Fall verlässt sich der Anleger auf eine Vereinbarung, die festlegt, wie Zinsen und Kapital gezahlt werden sollen.

Die Mechanik variiert. Eine Anleihe kann einen regelmäßigen Kupon zahlen, ein Direct-Lending-Fonds vereinnahmt Zinsen aus einem Pool von Kreditnehmern, und eine strukturierte Note kann ihre Rendite an einen Index koppeln. Verbindend ist die zugrunde liegende Rückzahlungsverpflichtung. Die nützlichere Frage ist daher nicht einfach, ob ein Instrument als Fremdkapital gilt, sondern welche Art von Forderung der Anleger tatsächlich hält.

Die meisten Fremdkapitalinstrumente werden verständlicher, sobald sechs praktische Fragen beantwortet sind.

Wer schuldet das Geld? Es kann ein Staat, ein Unternehmen, eine Bank, ein Pool von Kreditnehmern oder ein einzelnes Unternehmen sein.

Woher kommen die Erträge? Je nach Struktur können dies ein Kupon, von Kreditnehmern vereinnahmte Zinsen oder eine nach einer vordefinierten Formel berechnete Auszahlung sein.

Gibt es Sicherheiten? Manche Forderungen sind unbesichert. Andere geben dem Gläubiger Rechte an bestimmten Vermögenswerten, wenn die Rückzahlung ausbleibt.

Wie lang ist die Laufzeit? Fremdkapital kann innerhalb weniger Monate fällig werden oder jahrzehntelang ausstehen.

Kann die Position vorzeitig verkauft werden? Öffentliche Anleihen werden häufig an etablierten Märkten gehandelt. Privates Fremdkapital bietet in der Regel weniger Ausstiegswege.

Schließlich: Wie wird die Rendite gemessen? Anleihen werden üblicherweise über die Rendite bis zur Endfälligkeit diskutiert, während ein privates Darlehen einen festen APR ausweisen kann.

Diese Fragen ermöglichen es, Instrumente zu vergleichen, ohne jede Form von Fremdkapital so zu behandeln, als funktionierte sie gleich.

Staats- und Unternehmensanleihen unterscheiden sich vor allem darin, wer hinter der Verpflichtung steht. Eine Staatsanleihe wird von einem souveränen Staat oder einer öffentlichen Stelle begeben; eine Unternehmensanleihe von einem Unternehmen. Beide zahlen normalerweise Kupons und zahlen ihren Nennwert bei Fälligkeit zurück, sofern der Emittent seinen Verpflichtungen nachkommt.

Viele Anleihen können auch vor Fälligkeit verkauft werden. Der Marktpreis kann über oder unter dem Nennwert liegen, weil sich Zinssätze, Kreditbedingungen und Anlegernachfrage im Zeitverlauf ändern. Ein vorzeitiger Verkauf bietet daher einen möglichen Ausstieg, aber nicht notwendigerweise zum ursprünglichen Kaufpreis.

Investment Grade vs. High Yield bei Unternehmensanleihen — gleiches Instrument, unterschiedliches Risiko

Investment-Grade- und High-Yield-Anleihen sind beide Unternehmensanleihen. Der Unterschied liegt primär in der eingeschätzten Kreditqualität des Emittenten.

Investment-Grade-Emittenten gelten allgemein als eher in der Lage, ihren Verpflichtungen nachzukommen. High-Yield-Emittenten haben niedrigere Ratings und müssen üblicherweise eine höhere Rendite bieten, um Anleger zu gewinnen. Diese zusätzliche Rendite ist eine Entschädigung für zusätzliches Kreditrisiko, keine kostenlose Mehrrendite.

Beide Kategorien können feste Kupons, festgelegte Fälligkeitstermine und Sekundärmarktpreise haben, die sich mit den Bedingungen verändern.

Strukturierte Notes sind Fremdkapitalforderungen, aber ihre Renditen beruhen nicht immer auf einem konventionellen Kupon. Die Auszahlung kann von einem Index, Zinssatz, einer Währung, einem Rohstoff oder einem anderen Referenzwert abhängen.

Der Emittent ist häufig eine Bank. Damit bleiben für den Anleger zwei getrennte Fragen: Was ergibt die Auszahlungsformel, und wird der Emittent zahlungsfähig bleiben?

Was eine strukturierte Note von einer einfachen Anleihe unterscheidet

Eine konventionelle Anleihe lässt sich in der Regel leichter abbilden. Kupon, Fälligkeitstermin und Rückzahlungswert sind meist von Anfang an bekannt.

Eine strukturierte Note kann sich anders verhalten. Ihre Rendite kann davon abhängen, ob ein Index ein bestimmtes Niveau erreicht, innerhalb einer Spanne bleibt oder sich in einer bestimmten Weise entwickelt. Die resultierende Auszahlung verläuft möglicherweise nicht linear zum Basiswert.

Auch der vorzeitige Ausstieg kann unsicher sein. Manche Notes können vor Fälligkeit verkauft werden, doch es gibt möglicherweise keinen liquiden Markt dafür. In der Praxis kann die Liquidität davon abhängen, ob der Emittent bereit ist, einen Rückkaufpreis zu stellen.

Ein Direct-Lending-Fonds bündelt Anlegerkapital und verleiht es an mehrere Unternehmen. Statt jeden Kreditnehmer selbst auszuwählen, hält der Anleger einen Anteil an einem Vehikel, das von jemand anderem verwaltet wird.

Der Manager wählt die Darlehen aus, überwacht die Kreditnehmer und übernimmt Restrukturierung oder Verwertung, wenn Probleme auftreten. Die Erträge stammen aus dem zugrunde liegenden Kreditportfolio nach Gebühren und Kosten des Fonds.

Wie ein Fondsmanager das Risikoprofil verändert

Diese Konstruktion verschafft dem Anleger ein eingebautes Engagement in mehr als einem Kreditnehmer, legt aber auch mehrere wichtige Entscheidungen in die Hände des Managers. Die Wertentwicklung hängt von Kreditprüfung, Portfolioaufbau, Gebühren, Bewertungsmethoden und den Regeln für Rücknahmen ab.

Eine Kreditbeteiligung funktioniert anders. Statt einen Teil eines verwalteten Pools zu halten, geht der Anleger ein Engagement in einem identifizierbaren Darlehen ein. Der Fonds bietet mehr automatische Diversifikation; die Beteiligung bietet einen klareren Blick auf den einzelnen Kreditnehmer und die Transaktion.

Direktdarlehen führen die Analyse auf einen einzelnen Kreditnehmer zurück. Der Anleger kann in der Regel den Darlehensbetrag, den Zinssatz, den Fälligkeitstermin, die Rückzahlungsstruktur und etwaige Sicherheiten des Darlehens einsehen.

Diese Forderungen sind häufig privat. Sie haben möglicherweise keinen fortlaufend gestellten Kurs oder großen öffentlichen Markt, selbst wenn vertragliche Laufzeit und Zinssatz klar definiert sind. Das Darlehen selbst ist nicht unbestimmt; der Unterschied liegt darin, wie leicht der Anleger vor Fälligkeit aussteigen kann.

Wo besicherte P2B-Unternehmensdarlehen in diese Systematik passen

Besicherte P2B-Kreditvergabe gehört in diese Kategorie der Direktdarlehen.

Auf 8lends beteiligen sich Anleger an Darlehen an KMU-Kreditnehmer. Die Zinssätze werden bei der Investition mit 19–25% APR festgeschrieben, und die einzelnen Darlehenslaufzeiten reichen von 4 bis 16 Monaten. Zinsen werden monatlich gezahlt. Das Kapital kommt als endfällige Zahlung am Ende der Laufzeit zurück.

Einige Darlehen sind durch reale Vermögenswerte wie Ausrüstung, Fahrzeuge, Immobilien oder Warenbestände besichert.

Die Mindestposition beträgt 100 USD. Investitionen lauten auf digitale USD im Base-Netzwerk. Die Anlegergebühr beträgt 0%, während Kreditnehmer eine Bearbeitungsgebühr von 3% zahlen. Kreditnehmer werden anhand von mehr als 40 Due-Diligence-Kriterien geprüft.

Der Zielkonflikt wird deutlicher, wenn man diese Struktur mit börsennotiertem Fremdkapital vergleicht.

Für die Position gibt es keinen liquiden öffentlichen Anleihemarkt. Ein Anleger, der über den 8lends Secondary Market verkaufen möchte, zahlt eine Verkäufergebühr von 10%, und ein vorzeitiger Verkauf kann zudem einen Abschlag erfordern.

Sicherheiten können einen Weg zur Verwertung nach einem Ausfall eröffnen. Sie machen die Rückzahlung nicht sicher.

Dies ist keine Rangliste.

Die Tabelle zeigt lediglich, wie dasselbe Wort — Fremdkapital — Instrumente mit sehr unterschiedlicher Mechanik beschreiben kann. Ein höherer ausgewiesener Zinssatz steht meist in Verbindung mit höherem Kreditrisiko, geringerer Liquidität, größerer struktureller Komplexität oder einer Kombination davon.

Am einfachsten lässt sich der Unterschied erkennen, wenn man die Zahlungsströme über denselben Zeitraum vergleicht.

Nehmen wir zwei hypothetische Instrumente mit jeweils 10,000 USD Anlage über 12 Monate. Keines beruht auf einer realen Anleihe oder einem realen 8lends-Darlehen.

Instrument A ist eine hypothetische Investment-Grade-Unternehmensanleihe mit einem jährlichen Kupon von 5%, gezahlt in zwei halbjährlichen Raten.

Instrument B ist ein hypothetisches besichertes P2B-Darlehen mit festen 21% APR, monatlicher Zinszahlung und Kapitalrückzahlung am Ende von Monat 12.

Für die Anleihe:

10,000 × 5% / 2 = 250 USD alle sechs Monate

Monat 6: 250 USD

Monat 12: 250 USD Kupon + 10,000 USD Kapital = 10,250 USD

Der insgesamt im Jahr erhaltene Betrag beträgt 10,500 USD. Davon sind 500 USD Kuponerträge.

Nun das P2B-Darlehen:

10,000 × 21% / 12 = 175 USD pro Monat

In den Monaten 1 bis 11 erhält der Anleger jeweils 175 USD.

In Monat 12 beträgt die Schlusszahlung:

175 USD Zinsen + 10,000 USD Kapital = 10,175 USD

Über das gesamte Jahr beträgt der erhaltene Gesamtbetrag 12,100 USD, einschließlich 2,100 USD an Zinsen.

Auf dem Papier ist der Unterschied groß. Aussagekräftig wird der Vergleich aber erst, wenn die Struktur hinter diesen Zahlen berücksichtigt wird.

Die Anleihe steht für Fremdkapital eines hypothetischen Investment-Grade-Emittenten, bei dem von einem relativ liquiden Sekundärmarkt ausgegangen werden kann. Das P2B-Darlehen steht für ein Engagement in einem einzelnen Unternehmenskreditnehmer ohne vergleichbaren öffentlichen Markt.

Der Satz von 21% ist daher kein Beleg dafür, dass das zweite Instrument automatisch vorzuziehen wäre. Er spiegelt eine sehr andere Mischung aus Kredit- und Liquiditätsrisiko wider.

Warum Rendite bis Endfälligkeit und ein fester APR nicht dieselbe Messgröße sind

Auch deshalb sollten YTM und APR nicht so gelesen werden, als wären sie dieselbe Zahl mit unterschiedlichen Bezeichnungen.

Die Rendite bis Endfälligkeit verwendet den aktuellen Marktpreis der Anleihe, die verbleibenden Kuponzahlungen, den Rückzahlungswert und die Restlaufzeit. Notiert die Anleihe über oder unter dem Nennwert, kann ihre YTM von ihrem Kuponsatz abweichen.

Ein fester APR bei einem Unternehmensdarlehen funktioniert anders. Er ist der vertragliche Jahreszins, der diesem bestimmten Darlehen zum Investitionszeitpunkt zugeordnet ist.

Für seine Berechnung ist kein fortlaufend gestellter Marktpreis erforderlich.

Beide Kennzahlen sagen etwas über die Rendite aus, beruhen aber auf unterschiedlichen Mechaniken.

Ein höherer ausgewiesener Zinssatz bei einem Fremdkapitalinvestment ist kein Bonus. Er entschädigt für eine bestimmte Form von Risiko — Ausfall des Kreditnehmers oder Emittenten, Illiquidität oder beides. Rendite bis Endfälligkeit und fester APR sind nicht unmittelbar austauschbar, und keine von beiden garantiert das endgültige Ergebnis. Bei allen hier beschriebenen Fremdkapitalinvestments besteht ein Kapitalrisiko. Sicherheiten können den letztlichen Verlust bei einem Ausfall des Kreditnehmers verringern, dieses Risiko aber nicht beseitigen.

Der Sicherheitenmechanismus bei besicherten P2B-Darlehen wird gesondert behandelt in What Real-World Collateral Backs a Loan on 8lends.

Alle Fremdkapitalinvestments begründen ein Gläubigerverhältnis, darüber hinaus enden die Gemeinsamkeiten jedoch schnell. Laufzeit, Liquidität, Sicherheiten, Kreditnehmerqualität und die Art der Renditemessung können sich von Struktur zu Struktur erheblich unterscheiden. Keine davon schließt die Möglichkeit eines Kapitalverlusts aus.